Cash-Secured Put

Cash-Secured Put (CSP), пут, обеспеченный деньгами, — это проданный пут (short put), под который на счёте отложена вся сумма на покупку акций по страйку (strike). Продавец сразу получает премию (premium) и до экспирации (expiration) обязан купить 100 акций по страйку, если пут исполнят. Исходов два. Акция осталась выше страйка — пут истёк без стоимости, и премия заработана на деньгах, которые ждали покупки. Акция опустилась ниже — её покупают по страйку, сколько бы она к этому дню ни стоила.

Как устроен CSP

Позиция состоит из двух частей:

• Проданный пут, обычно вне денег (out of the money, OTM): страйк ниже текущей цены акции.
• Деньги на счёте — страйк × 100 на каждый контракт. Они заняты до экспирации или до дня, когда пут откуплен.

На экспирации:

• Акция выше страйка. Пут истекает без стоимости, обязательство исчезает, деньги свободны. Результат — вся премия.
• Акция ниже страйка. Приходит назначение на исполнение (assignment): на счёт зачисляют 100 акций, со счёта списывают страйк × 100. Премия остаётся у продавца, поэтому акции обошлись ему в страйк минус премию.

Продавец соглашается на оба исхода заранее. Поэтому CSP открывают на акцию, которую готовы держать, и на страйке, по которому готовы её купить.

Пример

Акция стоит 100 EUR. Вы продаёте пут 95 со сроком 45 дней за 2,07 EUR. Цена посчитана по модели Блэка — Шоулза при подразумеваемой волатильности (implied volatility, IV) 30 %, без учёта ставки и дивидендов; так же посчитаны остальные цены в статье.

• Премия — 2,07 EUR на акцию, 207 EUR на контракт. Больше позиция не заработает.
• Резерв — 95 × 100 = 9 500 EUR.
• Цена покупки при назначении — 95 − 2,07 = 92,93 EUR, на 7,07 % ниже текущей цены. Это и точка безубыточности (breakeven).
• Максимальный убыток — 92,93 EUR на акцию, 9 293 EUR на контракт, если акция обесценится полностью.

Исходы в цифрах

• Доходность. 207 EUR на 9 500 EUR резерва — 2,18 % за 45 дней, около 17,7 % в пересчёте на год. Пересчёт верен, только если каждый следующий пут тоже истечёт без стоимости. Это плата за риск нижних строк таблицы, а не процент по вкладу.
• Вероятность. По модели пут 95 истекает без стоимости в двух случаях из трёх.
• Против акций. Пока акция ниже 102,07 EUR, CSP опережает покупку по 100 EUR, а ниже страйка — ровно на 7,07 EUR на акцию. Выше 102,07 EUR он отстаёт, и чем сильнее рост, тем больше.
• Обратная сторона. Падение акции на 20 % стоит 1 293 EUR — больше шести полученных премий.

CSP и лимитная заявка

CSP часто называют лимитной заявкой на покупку, за которую платят. Сходство есть: в обоих случаях деньги ждут цены 95 EUR. Разница видна по сценариям.

• Премия приходит при любом исходе. Там, где заявка и пут заканчиваются одинаково — без акций или с акциями по 95 EUR, — CSP впереди ровно на 207 EUR.
• Касания цены недостаточно. Заявка исполняется, как только цена дошла до 95 EUR. Пут исполняют по цене на экспирации: провал и возврат оставляют продавца с премией, но без акций.
• При разрыве цены заявка покупает дешевле. Она исполнится по цене открытия, а не по 95 EUR. Продавец пута купит по 95 EUR при любой рыночной цене.
• Заявку снимают бесплатно. От проданного пута можно отказаться, только откупив его по текущей цене, — после падения акции это убыток.

Выбор страйка

Страйк определяет, что продавец получит чаще — премию или акции. Срок тот же, 45 дней, IV 30 %:

«Истекает без стоимости» — вероятность по модели. Дельта (delta) по модулю показывает примерно обратное: вероятность, что пут окажется в деньгах. Как она устроена — в статье Временной распад и греки.

• Нужны акции — страйк ближе к цене. Пут 100 приносит 4,20 EUR, и назначение по нему приходит примерно в половине случаев.
• Нужна премия — страйк дальше. Пут 90 исполняют в одном случае из шести, но приносит он 0,83 EUR, а назначение означает, что акция потеряла больше 10 %.
• Пут 95 из примера, с дельтой около 0,30 по модулю, — середина между этими целями.

Одна и та же премия не всегда означает одно и то же. При IV 45 % пут 95 стоит 3,96 EUR вместо 2,07 EUR: рынок ждёт более сильных движений и платит за них. Высока ли IV для этой акции, показывает её положение в годовом диапазоне (IV Rank) — о нём в статье Подразумеваемая волатильность. Если до экспирации выходит отчёт эмитента, премия выше по той же причине: в неё заложен разрыв цены после публикации, разобранный в статье Earnings Trade.

Срок

Один и тот же риск назначения можно продать на разный срок. Путы с дельтой около 0,30 по модулю при той же IV:

• Короткий срок приносит больше премии в день, но страйк стоит ближе к цене, а сделок за год больше — каждая с комиссией и спредом между ценами покупки и продажи.
• Длинный срок отодвигает страйк и даёт больше премии за сделку, но в день выходит меньше, а деньги заняты дольше.

На практике чаще выбирают 30–⁠45 дней. Почему и что делают с путом за три недели до экспирации — в статье Роллирование и закрытие позиции.

Что дают деньги на счёте

Обязательство по путу 95 — 9 500 EUR. На обычном счёте без кредитного плеча (cash account) американский брокер блокирует эту сумму целиком. На маржинальном счёте (margin account) биржевой минимум под тот же пут — премия плюс 20 % цены акции минус расстояние до страйка: 2,07 + 20 − 5 = 17,07 EUR на акцию, 1 707 EUR на контракт. Остальные 7 793 EUR терминал показывает свободными.

Убыток пута от способа обеспечения не зависит: при акции на 80 EUR это 1 293 EUR на контракт в обоих случаях. Зависит другое — какая это доля счёта.

• Один пут на 9 500 EUR. Убыток — 13,6 % счёта. После назначения на счёте лежат 100 акций, и брокер ничего не требует.
• Пять путов на те же 9 500 EUR. Маржа их пропускает: обеспечение — 8 535 EUR. Тот же сценарий стоит 6 465 EUR — 68 % счёта, а обеспечения после падения нужно больше, чем осталось денег.

Резерв не обязан лежать без дохода: индекс Cboe PUT, который продаёт обеспеченные путы на S&P 500, держит обеспечение в казначейских векселях США. Принимает ли брокер векселя или фонд денежного рынка вместо денег, зависит от его правил; в расчётах примера этот доход не учтён.

Назначение на исполнение

Опционы на акции в США можно исполнить в любой день до экспирации. С путом это случается, когда он глубоко в деньгах и временной стоимости в нём почти не осталось. Для CSP досрочное назначение — не авария: деньги на счёте есть, акции куплены по тому же страйку, только раньше. Теряется одно — возможность откупить пут или перенести его.

На экспирации пут, оказавшийся в деньгах, исполняют автоматически. У самого страйка исход непредсказуем; сроки и порядок разобраны в статье Исполнение опциона.

После назначения на счёте 100 акций, которые с учётом премии обошлись в 92,93 EUR. Опциона больше нет: это обычная позиция в акциях со всем её риском. Дальше её держат, продают или продают против неё коллы (call) — так CSP оказывается первой половиной Wheel Strategy.

Пут на индекс SPX акций не приносит: опционы европейские и рассчитываются деньгами, продавец платит разницу между страйком и расчётным значением индекса. Так устроен любой опцион с денежным расчётом, в том числе опционы на акции на Московской бирже: купить через него акции нельзя.

Три сценария после входа

• Акция выросла или стоит. Пут дешевеет, и его можно откупить раньше срока: откупить за 1,03 EUR — значит забрать половину премии и освободить 9 500 EUR под следующую сделку.
• Акция подошла к страйку. Развилка, которую решают до входа: нужны ли акции. Если нужны — пут держат до назначения. Если нет — переносят на более поздний срок и более низкий страйк (roll), пока это возможно за кредит (credit), или закрывают.
• Акция ушла глубоко под страйк. За кредит пут переносится только на тот же страйк. Остаётся принять акции или закрыть позицию с убытком.

Пороги для каждого решения и расчёт на проданном путе — в статье Роллирование и закрытие позиции.

Чем CSP не является

• Покупкой со скидкой при любом исходе. Акции достаются продавцу только там, где рынок оценил их ниже страйка. Если акция выросла до 110 EUR, у него 207 EUR против 1 000 EUR у владельца акций.
• Отдельным видом риска. По паритету колл-пут CSP даёт на экспирации тот же профиль выплат (payoff), что 100 акций и проданный колл с тем же страйком, — об этом в статье Covered Call (ITM).
• Источником доходности сверх рынка. Индекс PUT на длинной истории показал почти ту же доходность, что S&P 500, при колебаниях на треть меньше — и просадку на треть стоимости. Цифры — в статье Подразумеваемая и реализованная волатильность.