Опционы на Московской бирже

Срочный рынок Московской биржи (MOEX Derivatives) — основная площадка, где российский инвестор торгует биржевыми опционами. Он устроен иначе, чем Cboe, CME или Eurex: здесь две линейки опционов, и от того, к какой относится контракт, зависят стиль исполнения, расчёт, обеспечение и даже то, как платится премия.

Две линейки опционов

На MOEX опционы делятся на премиальные и маржируемые. Это не два названия одного и того же, а два разных контракта с разной механикой.

У премиального опциона покупатель платит премию (premium) и на этом его расчёт с биржей заканчивается: больше он не потеряет. Продавец получает премию и вносит гарантийное обеспечение (ГО) под обязательство.

У маржируемого опциона премии при сделке нет. Покупатель и продавец вносят ГО, а изменение цены опциона каждый день проходит через вариационную маржу (ВМ) — так же, как у фьючерса. Поэтому «купить опцион» здесь не значит один раз заплатить и забыть: позиция каждый вечер пересчитывается.

Чем MOEX отличается от Cboe, CME и Eurex

Главное отличие — не в отдельном правиле, а в том, что на MOEX обе линейки существуют рядом. В США опцион на акцию — это обычно американский стиль и 100 бумаг, а опцион на фьючерс — отдельный рынок CME. На MOEX опцион на акцию европейский и расчётный, а опцион на фьючерс — как правило, американский и поставочный, и это два соседних инструмента на одной площадке.

Опционы на акции: европейские и расчётные

Расчётный опцион на акцию даёт право на разницу в цене, а не на саму акцию. Держатель не получает бумаги: исполнение денежное, а не поставка. В деньгах биржа перечисляет ему разницу между страйком (strike) и ценой закрытия акции на фондовом рынке.

Лот у большинства ликвидных бумаг — одна акция, а не 100, как в США. У отдельных бумаг лот больше, и его смотрят в списке параметров опционов. Премия указывается в рублях за акцию, поэтому один контракт на Сбербанк стоит несколько рублей, а не сотни.

Пример. Акция Сбербанка стоит 235 ₽, колл со страйком 230 ₽ стоит 6,50 ₽. На экспирации (expiration) при цене 235 ₽ внутренняя стоимость колла — 5 ₽, результат держателя — −1,50 ₽: опцион в деньгах, но премия не окупилась. При 240 ₽ результат +3,50 ₽, точка безубыточности — 236,50 ₽. Цены условные.

Что ещё важно:

• Досрочного исполнения нет. Опционы на акции европейские: исполнение происходит только в последний день и автоматически. Досрочного назначения (assignment) на продавца не бывает, поэтому дивидендная отсечка не создаёт риска, как у американского колла.
• Исполнение автоматическое. В деньгах опцион исполняется без заявки, и держатель не может от него отказаться. Это отличает MOEX от США, где держатель вправе подать поручение не исполнять опцион.
• Экспирация — среда, 19:00 МСК. Выплата приходит деньгами в следующую расчётную клиринговую сессию.
• Поставки акций нет. Поэтому покрытый колл на MOEX устроен иначе: если колл в деньгах, продавец платит разницу деньгами, а акции остаются на счёте. Подробнее — в статье Covered Call: роллирование.

Опционы на фьючерсы: обычно американские и поставочные

Маржируемый опцион на фьючерс — это опцион, базовый актив которого — фьючерсный контракт. Исполнение не поставляет базовый актив: оно открывает позицию по фьючерсу по страйку.

Дальше фьючерс живёт своей жизнью: его можно закрыть в тот же день или держать до собственной экспирации. Под него резервируется ГО, а изменение цены проходит через ВМ.

У маржируемых опционов есть свои правила:

• Американский стиль. Держатель может подать заявку на исполнение в любой торговый день. Её исполняют в ближайшую клиринговую сессию m-t-m (mark-to-market). Брокер может запретить клиентам подавать такие заявки самостоятельно — тогда для досрочного исполнения или отказа от автоэкспирации клиент обращается к брокеру.
• Автоэкспирация. В последний день все опционы в деньгах исполняются автоматически: коллы, у которых страйк строго ниже расчётной цены фьючерса, и путы, у которых страйк строго выше.
• Половина на деньгах. Если страйк равен расчётной цене фьючерса, исполняется половина открытой позиции: по коллам с округлением вверх, по путам вниз. Так биржа устраняет риск асимметричного исполнения синтетических позиций.
• Отказ от автоэкспирации. В заявке на исполнение можно указать отрицательное количество контрактов — тогда они не исполнятся автоматически. В день экспирации можно и наоборот: заявкой исполнить опцион вне денег.
• Назначение. Исполненные контракты распределяют между продавцами пропорционально открытой позиции с округлением вниз, а остаток — по очереди LIFO: последние проданные контракты исполняются первыми. Назначение бывает частичным.

На CME опционы на фьючерсы у большинства контрактов тоже американские и поставочные, но покупатель обычно платит премию при сделке. На MOEX у маржируемых опционов премии при сделке нет: её заменяет ежедневная ВМ. Поэтому покупатель опциона на фьючерс тоже вносит ГО, хотя премию при сделке не платит.

Премия, маржа и клиринг

Гарантийное обеспечение (ГО) — деньги, которые клиринг резервирует под позицию. Для опционов на фьючерсы его считает Национальный клиринговый центр (НКЦ) — не по каждому опциону отдельно, а по всей позиции в опционах на один фьючерс: купленные опционы снижают требование, проданные — повышают.

• У премиального опциона покупатель платит премию и ГО не вносит. Продавец вносит ГО под обязательство.
• У маржируемого опциона ГО вносят обе стороны, а премия заменяется ежедневной ВМ.
• ВМ начисляется по итогам клиринговой сессии m-t-m, а расчёты проходят в следующую расчётную сессию. Для опционов на акции премия и выплата тоже проходят через расчётный клиринг.
• ГО может вырасти без движения цены. НКЦ пересматривает риск-параметры, и требование меняется вместе с ними. Брокер вправе требовать больше биржи.

Деньги на срочном и фондовом рынках входят в единый пул обеспечения: их можно переводить между рынками в рамках этого пула. Поэтому свободные деньги на фондовом рынке можно перевести под позицию на срочном.

Экспирация: среда и четверг

День экспирации зависит от базового актива:

Торги опционом заканчиваются в 19:00 МСК последнего дня. Праздничные дни сдвигают дату, поэтому её смотрят в календаре экспирации, а не выводят из общего правила.

У опционов на фьючерсы есть разрыв во времени: опцион перестаёт торговаться в 19:00, а фьючерс торгуется дольше. Расчётная цена фьючерса определяется позже, в клиринговую сессию m-t-m. Поэтому последние движения фьючерса после 19:00 ещё могут изменить исход опциона, хотя закрыть его уже нельзя.

Лимиты цен

У опционов на фьючерсы заявки проверяют по коридору вокруг теоретической цены. Теоретическую цену биржа считает онлайн по цене базового фьючерса и кривой волатильности.

• Заявка на покупку с ценой выше верхней границы коридора не принимается.
• Заявка на продажу с ценой ниже нижней границы не принимается.
• Коридор движется вместе с теоретической ценой; его ширину задают для группы опционов с одним базовым активом и одним сроком.
• Отключить проверку может участник торгов, а не клиент: для розничного инвестора проверка остаётся включённой.

Лимиты защищают от заявок, поставленных по ошибке, но не от плохой цены внутри коридора. В неликвидной серии они к тому же мешают поставить заявку далеко от рынка: система её просто не примет.

Выходные

В выходные на срочном рынке работает дополнительная сессия, но опционы в безадресном режиме в ней не участвуют. Клиринга в выходные нет: сделки субботы и воскресенья входят в клиринг понедельника. Экспирации и досрочного исполнения в выходные тоже не бывает.

Маржинальные требования в выходные не выставляются. Первый момент их фиксации — понедельник утром, исполнить их нужно до вечера понедельника. Если за выходные рынок ушёл против позиции, к понедельнику может понадобиться больше денег, чем было в пятницу.

Индексы и RVI

На MOEX два индексных опциона устроены по-разному.

IMOEX — премиальный европейский опцион на индекс. Лот — одна единица индекса, шаг цены — 0,01 ₽. Выплата считается по среднему значению индекса с 15:00 до 16:00 МСК последнего дня, а не по одной точке закрытия.

RTS — маржируемый опцион на фьючерс RTS. Он американский: держатель может исполнить его досрочно, а на экспирации получает позицию по фьючерсу. По опционам на этот фьючерс считается RVI — индекс волатильности российского рынка.

RVI показывает ожидаемую волатильность на 30 дней. В расчёт идут две ближайшие не недельные серии опционов на фьючерс RTS, а значение пересчитывается в течение сессии. Других индексов волатильности на MOEX нет: ни по IMOEX, ни по валютам, ни по золоту и нефти. Для Cboe это VIX и его семейство, для немецкого рынка — VDAX-NEW.

Кривые волатильности по этим активам — на страницах Временная структура RTS и Временная структура IMOEX.

Валюта, металлы и товары

Валютные и товарные опционы на MOEX тоже делятся на две линейки. Премиальные — на курс доллара к рублю, а также на золото и серебро: расчётные, европейские, исполнение деньгами по фиксингу. У валютного лот 100 USD и котировка в рублях за доллар; у металлического — 1 грамм золота или 100 грамм серебра и котировка в рублях за грамм. Маржируемые — на фьючерсы, в том числе Si, CNY, Brent, золота, серебра и газа: американские, поставочные, с ежедневной ВМ.

У маржируемого опциона лот — один фьючерс: у Si это 1 000 USD, у Brent — 10 баррелей. Цена опциона и стоимость шага заданы спецификацией контракта.

Для маржируемых опционов на нефть, газ и металлы возможно то, чего не бывает у акций и индексов: цена фьючерса может уйти ниже нуля. В этом случае НКЦ переключает теоретическую цену с модели Блэка на модель Башелье. Блэк предполагает логнормальное распределение и работает только при положительных ценах, Башелье — нормальное и допускает низкие положительные и отрицательные цены.

При цене фьючерса ниже нуля пут с положительным страйком оказывается глубоко в деньгах, а колл — вне денег. Для продавца пута это значит, что выплата может превысить страйк: при отрицательной цене фьючерса внутренняя стоимость пута больше страйка.

Ликвидность

Опционы на MOEX есть на десятки базовых активов, но сделки сосредоточены в ближних сериях. В дальних сериях спред между ценами покупки и продажи широкий, а последняя цена может быть старой: одна сделка месяц назад ничего не говорит о текущем рынке.

• Ориентир — теоретическая цена и открытый интерес, а не последняя сделка.
• На акциях лот обычно один, поэтому спред в несколько рублей может быть заметной долей премии. На американском контракте из 100 акций тот же спред в расчёте на контракт был бы в 100 раз больше.
• В неликвидной серии заявка может не пройти по лимитам, если её цена далеко от теоретической.
• Для позиции с ГО важна не только цена, но и ликвидность: чем шире спред, тем дороже закрыть позицию и тем больше проскальзывание.

Что это меняет для стратегий

Главное практическое следствие: на MOEX американские шаблоны не работают один в один. Опцион на акцию здесь — не поставка 100 бумаг, а денежная ставка на акцию, часто одну. Опцион на фьючерс — не «премия и забыл», а позиция с ГО и ежедневным пересчётом. И то и другое меняет размер позиции, риск назначения и то, что окажется на счёте после экспирации.

Коротко

• Две линейки Премиальные опционы — на акции, индексы, валюту и металлы, маржируемые — на фьючерсы.
• Опционы на акции Европейские и расчётные: поставки нет, лот обычно одна акция, досрочного назначения нет.
• Опционы на фьючерсы Обычно американские и поставочные: исполнение открывает позицию по фьючерсу по страйку.
• Премия У премиальных платится разово, у маржируемых заменена ежедневной вариационной маржой.
• Экспирация Акции и IMOEX — среда; RTS, валюта и металлы — четверг; торги до 19:00 МСК.
• На деньгах Исполняется половина позиции; от автоэкспирации можно отказаться.
• Назначение Пропорционально открытой позиции, остаток — по очереди LIFO.
• Маржа НКЦ считает ГО по всей позиции на один фьючерс; купленные опционы его снижают.
• Лимиты цен Заявки проверяют по коридору вокруг теоретической цены.
• Выходные Опционы в безадресном режиме не торгуются, клиринга и экспирации нет.
• RVI Единственный индекс волатильности MOEX — 30 дней по опционам на фьючерс RTS.
• Что дальше Как исполнение меняет позицию — в статье Исполнение опциона.